沈建光：货币政策不能承受之重

全球货币政策宽松是各国央行继上海G20会议之后，就全球协力稳增长达成的新共识。日本央行负利率之后，日元反而大幅升值，避险情绪上升，说明投资者对宽松货币政策的信心有所衰退，政策边际效用递减。

原标题：沈建光：货币政策不能承受之重

全球货币政策宽松是各国央行继上海G20会议之后，就全球协力稳增长达成的新共识。具体包括中国央行率先降准，欧央行加大负利率幅度，日央行首次实行负利率，及美联储暂停加息并将全年加息预期次数从四次下调至两次等等，显示在当前全球经济疲软，金融市场不稳定的背景下，全球央行开启新一轮宽松货币政策，以稳定经济，防范全球金融风险。

然而，对待全球宽松货币政策可持续性与面临的挑战，近期钓鱼台举办的中国发展高层论坛上也出现了不少担忧之声。例如，全国人大财经委副主任吴晓灵表示，“国际金融中过度利用货币、负利率等政策，无助于实体经济，有可能增加投资资本的套利行为。建议各国加快结构性改革，调整经济供需结构，引导实体经济发展。”而经合组织秘书长安吉尔古里亚也提出“现有的货币政策其实做的是不够的，现在需要更多的财政政策，包括结构性的改革。”

对待上述观点，笔者也深有同感。当前超宽松货币政策背后却是隐患重重：如发达企业大量囤积现金却投资乏力，日本央行负利率、欧央行降息之后，日元、欧元兑美元反而大涨，恰恰显示了全球投资者认为货币宽松无济于事，避险与恐慌情绪的空前加大。这些说明货币政策已经有不可承受之重，承担了过多力不从心的责任。若要真正走出危机泥潭，更加积极的财政政策，以及各国为深层次的结构性改革，已经是无法回避的。

从经济基本面来看，今年1月IMF将2016年全球经济增长预估从3.6%下调至3.4%，OECD则将2016年全球经济增速从3.3%下调至3.0%。然而，应对当前经济下滑，传统的货币财政两大政策手段显然有些失衡。一方面是全球央行的全面宽松，甚至负利率；一方面却是财政政策的缺位。

如美国债务上限主要受制于两党政治；而德国得益于经济增长和税收增加，2015年居然财政盈余121亿欧元，连续二年没有联邦财政新增债务，考虑到欧元区整体疲软的经济环境，财政盈余的出现无异于紧缩的财政政策。所以一方面欧央行竭尽全力放松货币政策，但另一方面德国却在紧缩财政，是一个多么大的讽刺。

更为关键的是，危机以来各国经济结构转型整体来看不尽如人意，要走出危机，结构性改革势在必行。

美国方面，美国前财政部长罗伯特鲁宾在论坛上提到“全球经济复苏乏力，美国劳动力市场也不容乐观。更重要的是，美国也会出现混乱与政策失灵。”笔者确实认为，美国经济复苏十分依赖宽松货币政策，如今美国再工业化进程缓慢,高消费低储蓄的格局没有改变，贸易逆差更加严重，税收和医疗改革成效颇微，均显示如此，而资产价格上涨颇为明显，如房价、股票价格不断攀高，金融行业工资上涨远远领先，加大了财富分化。

欧元区方面，全球最大对冲基金桥水创始人达里奥也在论坛上提到“目前三个主要的储备货币，现在都是运作空间有限。而当权领导的领导力的发挥也对经济复苏有重要影响。”而如今的欧元区难民危机、恐怖主义问题点燃边缘政治风险，欧央行内部从德国央行反对货币政策宽松到越来越多的国家发出质疑。同时，欧洲财政一体化之路漫长，劳动力改革、福利制度改革、公共部门改革等进展缓慢也十分沉重。

日本方面，日本央行政策委员会以5比4的投票结果通过负利率，说明内部反对声音仍然强烈。同时，日本央行负利率之后，日元反而大幅升值，避险情绪上升，说明投资者对宽松货币政策的信心有所衰退，政策边际效用递减。

新兴市场方面，前期得益于发达国家量化宽松，资金远远涌入，享受了高速增长也推高了资产泡沫。然而，美联储加息预期出现以来，新兴市场改革滞后的后果得以显现，投资者预期不断恶化，资金撤离风险加大，新兴市场国家面临股市、债市、汇市的洗礼。曾经一度风光的金砖四国中，巴西、俄罗斯甚至陷入衰退，教训沉重。

对于中国而言，更为积极的财政政策与推进供给侧结构性改革亦是应对中国经济新常态，实现未来五年经济6.5%增长的关键。而且中国货币政策的空间已经不大,正如周小川行长在论坛上提到的，中国杠杆率已经过高，去杠杆也是今年五大任务之一；资本市场发展缓慢与国民储蓄率过高、股本市场发育缓慢、以及民间财富积累相对较少的背景有关。

此外，国务院发展研究中心副主任王一鸣在发言中也提出“我国经济还面临几个风险，一是低效益陷阱，二是南北的分化。由于效益陷阱不能走出来，潜在风险就会显性化，包括债务、资产等各种风险都会显性化，这都需要通过结构性改革重构新的平衡。”

如此看来，中国亦需要加速推进改革，这其中改革者的智慧与坚定信念不可或缺。正如李克强总理会见发展高层论坛海外代表时所表示的那样：中国经济未来要保持中高速增长，迈上中高端水平，要继续坚持改革开放。可见，中国决策者已经认识到仅靠货币政策难以为继，与其国家相比，中国仍有财政政策空间，若结构性改革能够切实推进，摆脱货币依赖、重塑经济增长的机会要大于其他国家。