10年文娱老兵自立门户，投中斗鱼、笑果文化、留白影视等爆款，他眼光毒辣，看准就下重金

南山资本创始合伙人何佳

记者：宁泽西

编辑：yinming

2018年开年以来，文娱行业掀起了令人应接不暇的上市潮。爱奇艺、B站接连赴美IPO，虎牙成功打响游戏直播平台第一枪，映客早已在港交所提交招股书，另外两家直播平台斗鱼、花椒，以及快手、猫眼等都传出将上市的消息。文娱公司相继登陆资本市场，美股、港股多条线出击，反映了文娱产业巨大的价值潜力，当然，开心的是迎来收割季的风投基金们。

翻开中国基金行业图谱，文娱产业的投资基金很多，但专注且投出不错项目的基金很少，南山资本是其中一个。这家成立于2015年VC新秀，投资的项目包括斗鱼、留白影视、追书神器/漫画岛、笑果文化等数十家企业，无一不属于文化娱乐产业。

在南山资本刚起步的第一期基金中，就重仓投资了斗鱼。如此“大手笔”，创始合伙人何佳认为，“事情看准了，就值得花重金投。”过人的胆识和底气源于其十多年的文娱从业经验，曾就职于空中网带领百人团队负责游戏业务，成为最早一批从事移动互联网手游领域的专业人士，后在腾讯和掌趣做投资并购，期间代表项目有：动网先锋、玩蟹科技、上游信息、天马时空、欢瑞世纪、Bilibili等。也因此，在南山资本成立之初，就果断选择了泛娱乐作为基金的投资方向。既具备产业经验，又积累了足够数量样本的一二级市场的投资并购经验，何佳如今投文娱，“判断这个Deal想不想做，基本上见一面就够了。”他并没有固有模式化的123点判断标准，只是因为足够深扎，因为足够懂，因为“Know How”。

以下是创业邦对话何佳，有删减。

创业邦：南山资本的Slogan是“做领先的泛文娱投资机构”，“成名作”是斗鱼。实际上这两年专注投资某个行业的VC机构并不多，大家在投资上大多“不设限”。什么原因让你甘愿如此“重仓”在文娱领域？

何佳（以下简称何）：首先，我们懂文娱。我在掌趣的时候，并购过一些游戏公司外，还投了一系列文化娱乐相关的公司，比如B站，欢瑞世纪等，在娱乐领域积累了深厚的业界资源，对包括整个影视行业的运作、内部指标等多方面，有比较深的理解。

第二，从资本市场的角度看，也是基于此前积累的A股市场并购经验得出的，想上A股市场必须保证有收入利润，但当时TMT整个大行业有收入利润的公司当属游戏、影视，泛文娱退出的可能性较大。

第三，从整个经济发展的角度看，文娱也到了持续增长的阶段。对比发达国家和中国的文娱消费占比，中国还是有非常大的上升空间。

第四，中国泛文娱中坚用户群从80后成长到90后，付费意愿增加，是行业的重大利好之一。

第五，从文娱的角度看，游戏、影视等文娱细分领域均没有垄断性，市场容积较大。

从这几个角度出发，文娱适合我们，我们也看好文娱。

创业邦：斗鱼是一个业内关注度非常高，同时在早期也有过一些争议的项目。能否聊聊投资斗鱼的故事？当初是如何找到斗鱼的？对它的价值是如何判断的？

何：当时正值LOL（英雄联盟）很火，凡是打电竞的人都会看LOL的教学，我认为是LOL的发展导致中国有机会把电竞做起来。

为什么呢？我大学时候开始打电竞，当时很火的PC游戏如星际争霸、CS、以及后来的魔兽争霸、DOTA这些游戏，人群相对集中，还未到爆发的时候。直到LOL出来，PC游戏才到达一个高峰，网吧里几乎全在打英雄联盟，足够的用户规模是产生电竞的基础。所以先得有一款足够大用户群关心的全民化游戏，才会衍生出相关的赛事、文化，才有电竞产生的机会。

因此，当时投电竞的时机到了。再从体育产业链推演电竞产业链，体育里有网络电视台、有CCTV5，有《豪门盛宴》、《天下足球》等等一系列的产品和内容，那么电竞产业链里的ESPN是谁？从这个角度出发，我们看到有很多游戏直播的平台，其中斗鱼的数据、业务情况、运营能力都好于其他几家，而且非常接地气，他们一些市场化的打法非常有意思，比如，最早的时候为了引流，他们让英雄联盟各个分区的盟者们去挂斗鱼的标，带来了大幅度DAU的成长，效果很好。同时，团队在互联网也有连续创业的经历，战斗力很强。这些是我们最终选择了斗鱼的原因。

创业邦：斗鱼是南山投的第一个项目？当时为什么下这么大的注？

何：对，实际南山当时还没成立。事情看准了，就值得花重金投。

首先，在当时看来，斗鱼很有机会发展成全民性的体育电竞平台，我们肯定要抓住；

其次，从基金收益角度，既要投对项目，还要多占些份额，收益才高，我觉得有机会能多投就要多投。

创业邦：作为文娱投资中的重要方向之一，优质的内容公司一直是业内抢手的标的。南山在这块也投资了笑果文化这样的喜剧内容公司，您是怎么看的呢？

何：在内容上，我们更看重一家公司是否具备持续生产优质原创内容的能力，笑果文化是一个很典型的案例，它实际是一家专注年轻态喜剧的产业公司，把喜剧当做生态去搭建，而不是做综艺爆款。

首先，笑果文化的创始团队原来做过《今晚80后脱口秀》，这是中国最早、当时知名度很高的脱口秀节目，吸引了很多段子手、编剧、创业者聚集在平台上。

第二，他们有培养素人到演员的一套阶梯式的过程，在学校和城市有社团、俱乐部，进行最初级选拔，选拔出来的人才在开放麦打磨锻炼，之后进剧场，面向一百甚至更多的人讲段子，这个阶梯的顶端是笑果文化出品的节目，比如《脱口秀大会》《吐槽大会》。另外，笑果还会定期举办训练营，集中系统地传授脱口秀知识。多渠道的发掘培养积累了大量的创作者，不同的舞台成为培养创作者的阶梯。

第三， 这些人培养出来后，能够产生一批属于笑果的大IP，IP可以衍生出更多产品和跨界合作，是一整套非常有组织，有方法论的模式。做内容公司关键在于如何持续性做出好的内容来，笑果的模式我们是认可的。

第四，目前市场上的影视公司、经纪公司很多，但像笑果这样专注做年轻态喜剧的产业公司很少。在喜剧产业化的探索上，笑果文化把自己打造成为一个服务性平台，将赛道从脱口秀拓宽到情景剧、电视剧、电影，不断提供最好的产品和黏性的服务，让每个创作者都能更好实现个人价值。

创业邦：文娱行业有个长期的热点——IP开发，围绕IP南山也投资了一系列头部的内容公司。关于这块的投资逻辑，您是如何看待的呢？

何：投内容类的项目，我当然希望能够产生IP，这样才有价值延展的空间和溢价杠杆。我比较中意那些自身能够孵化原创IP的内容公司。

而想投出这种自带IP的内容公司，要对每个领域脱口秀、动画、文学、影视产业都有足够的理解，才能知道这个产业中什么样的公司能持续产生原创IP， 同时对团队的价值、理念包括时间点等都有足够的认知，这就考察到我们投资专业性的问题。

同时，我们非常注重在投资后帮助这些内容公司之间互相合作，围绕IP做出覆盖文娱全品类的项目，这也是内容领域本身的特点，它们在业务上能够产生这些联动合作。

创业邦：今年，很多文娱领域的公司，如B站、爱奇艺都已经上市，映客、虎牙也传出准备IPO的消息，今年是文娱IPO的大年吗？

何：从资本市场角度讲，这是美股和港股去年一年火爆的延续；

从公司角度看，这波公司的业务已经到了可以上市的体量，于是择机而上，因为一旦登入资本市场，会有更多的空间做更多的事情，给投资人带来更高的回报。

创业邦：这些公司即使不上市，在一级市场的估值已经很高了。您如何看待文娱领域公司在一二级市场估值高这一现象呢？南山又是如何应对的呢？

何：一，平台型的企业天花板相对较高，未来可能会有很大的发展空间，加上商业模式也更明确，所以它们的一级市场估值本来就很高；

二，内容型的企业是不会有那么高的PE，在一级市场估值过高的结果，会容易导致在二级市场出现倒挂的乱象。因为还是得按照利润估值，上市后的内容公司如果盈利和用户增长都不理想，二级市场也不会看好它。

在我看来，首先瞄准好资产进行投资，最终能够通过上市或者被并购在资本市场退出。其次我们不赌上市，按照并购的标准评估，A股是15倍PE，如果一家公司在一级市场的估值远超于这个比例数额，那么它就只能通过上市这一种方式退出。

因此我们很谨慎，希望所投企业的估值能够在一定范围内，否则也就超出我们的风险值。我是投资人，同时也是一名投资领域的创业者，项目有退出实现收益回报也是我们投资的出发点。

创业邦：回看您过往的经历：写代码出身，也曾担任董秘等职位，在掌趣的时候完成了很多战略投资与收购，还曾经加入腾讯——但是看上去并没有在VC工作过。您觉得做战略投资和VC的财务投资有什么不同？

何：目标不一样。

战略投资都是为业务本身服务的，主要目的是获取对公司主营业务发展最有价值的资产，为其带来更多优质的业务补充和合作关系。

而并购往往是战略投资最好的方式之一，一方面，这些买来的优质资产与公司在主营业务上的协同，使得整个公司盈利能力增加；另一方面，通过并购加强了我们与二级市场的沟通，整个公司的战略方向也会随着新资产的加入有一个新的拓展和补充，也抬升了市场对你的业务发展预期。

VC则是纯财务回报，关注的是各项指标。投资人做投资最核心的诉求是把钱投进去，提供投后管理，带着项目向前发展，最终通过上市或者被并购，把钱拿回来分给LP，跟战略投资不一样。

因为之前做过战略投资，所以除了关注资产本身在未来退出的可能性和确定性之外，也关心资产之间业务合作的协同性增长。并通过以往战略投资的经验，在投后以战略性的眼光帮助这些企业之间进行资源整合、业务合作，帮助他们成长的更快。

创业邦：南山资本为什么目前只有您一位合伙人？

何：我非常欢迎其他合伙人的加入。南山资本目前已形成自己的投资逻辑和价值取向，希望新来的合伙人能够契合南山本身的投资逻辑。

纯财务投资者可能跟我们的要求不相符，我们还是希望他既具备财务投资能力，同时具备行业的实战经验，以及有过二级市场退出的经历。

从我的背景来看，具备产业经验，以及一、二级市场的投资并购经验，同样经历的合伙人非常难找。

创业邦：为什么一定要选择跟您一样背景经历的人？

何：因为我对项目的选择、退出判断很大程度是基于过往的产业经验和一、二级市场投资并购经验，才能理解这个项目到底好不好、能不能登陆资本市场/退出、未来的发展大致是什么方向。

至少得经历过才能做出接近对的判断。一个没有产业背景的纯粹的财务投资者关注的点可能跟我不太一样。

创业邦：一个人做决策是否会存在一些问题？

何：我是风险厌恶型投资人，比较偏保守，可能会错过一些项目，但这不是大问题，因为作为一家新基金，资金存量是相对有限的，只要保证钱都是放在最好的项目上，给LP承诺的回报达到了，其实没有什么可担心的。

创业邦：作为投资人，您觉得做成很多好的项目需要具备哪些品质？

何：第一，对事情的理解，我们确实懂文娱，比如我们能投进笑果文化的一个很主要的原因是我们对它商业模式、核心价值的理解，与创始人一致。他肯定会选择最懂自己、能帮到自己的投资人成为股东。

第二，我们接洽项目的执行力很强，抓大放小。如果觉得这家公司是优质投资标的、保证能投的进去、且符合我们的成长预期，对于些许的价格差距不会过于纠结，我们可以很快决策。

创业邦：执行力强到什么程度？

何：执行上肯定需要过程，但我判断这个项目值不值得投资，基本上见一面就够了。

创业邦：有哪些判断的维度？比如创始人过往的经历？

何：其实还是“Know How”，很难罗列一个清单摆出1、2、3点。因为当你标准明确的时候，就会有人特意包装出这样一个项目给你。

当年做并购的时候，只有你清楚你想买的公司是怎样的，抓住其核心本质，最终才可能有好的结果；否则，就会出现我们常说的“黑天鹅”现象，会有人特意按照你的各项标准要求，把公司包装成你想要的样子。关键还是你要知道你挑选公司的核心点是什么，而不是浮于表面的各项指标或者数据。

作者：宁泽西，专注投资人报道，挖掘资本的深思与洞见。邮箱：xinyan.ning@cyzone.cn。

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