法律角力：阿根廷债务技术性违约与“钉子户”债权人

　　自2001年11月阿根廷宣布暂停偿还其巨额外债后，阿根廷就陷入了史无前例的债务困局。经过2005年和2010年两轮债务互换，至今其主权债务重组仍未完全解决。2014年，美国最高法院裁决阿根廷必须向少数不同意债务互换的债权人全额支付本息，使得阿根廷再度陷入违约困境，并可能因此引发更大范围的债务问题和金融风险。

　　阿根廷现今的债务窘境和经济困局，实质上与其债务重组的制度安排息息相关。从债券发行的法律条款到法律管辖安排，阿根廷都游走在单方独断的主权债务重组制度安排框架之中，为债务重组问题的彻底解决造成法律障碍。在一定意义上，阿根廷债券技术性违约与其债券发行及债务重组的法律条款和司法判决密切相关，是阿根廷政府和“钉子户”债权人（holdout creditors）之间的一场法律较量。

　　阿根廷债务技术性违约始末

　　由于NML资本管理公司等少数“钉子户”债权人对阿根廷提出全额偿付债务的司法诉讼，并获得美国最高法院的支持，使得阿根廷本应在2014年6月30日对此前同意债务重组的债权人支付的资金，面临被法院冻结转而支付给“钉子户”债权人的困局。根据债券发行条款，阿根廷拥有30天宽限期，即至7月30日，如果阿根廷与“钉子户”债权人的谈判无法取得妥协，那么阿根廷将无法完成支付责任，并将再度陷入违约。2014年7月30日，阿根廷政府与“钉子户”债权人的谈判无果而终，阿根廷当日无法履行向其他债权人支付债务本息的义务，阿根廷遭遇了技术性债务违约。

　　（一）谁是“钉子户”债权人

　　在阿根廷债务技术性违约演进的十年历程中，“钉子户”债权人发挥了实质性作用。一般来说，“钉子户”债权人是指在市场混乱时刻，以极低价格买入问题债券并且不同意这些债券的债务重组安排，以全额支付及债券追溯权作为手段获得高额回报的投机者。由于“钉子户”债权人主要是从事投机行为的对冲基金，亦被称为“秃鹫基金”。

　　在阿根廷债务技术性违约中，“钉子户”债权人就是以NML资本管理公司为代表的对冲基金。NML资本管理公司的母公司是大名鼎鼎的艾略特资产管理公司。对冲基金艾略特长期以来将法律作为其投资获利的强有力武器，一直专注于问题债券，通过对违约或破产清算的债务主体进行法律诉讼等手段，获取高额利润。

　　1996年，艾略特曾以1100万美元从二级市场买入面值为2000万美元的秘鲁政府担保银行借款，该部分借款是1983年秘鲁政府违约时的不良贷款，占秘鲁债务总额的0.5%。1996年，秘鲁发行新债券进行主权债务重组，而艾略特不同意参与债务重组，并向纽约州法院提请诉讼要求全额支付以及债权追溯权。纽约州地方联邦法院认为，对冲基金的投资行为实际上是投机性的，因而不支持其诉讼请求。但是，艾略特又将此案转至上诉法院，并在1999年10月获得上诉法院的支持，基于此艾略特还获得比利时上诉法院的支持。有了美国和比利时对债权追溯权的支持，2000年艾略特通过欧洲清算体系成功截留了秘鲁支付给其他债权人的资金，使得秘鲁无法履行支付责任。由于该笔贷款占比小，秘鲁最终被迫全额支付本金2000万美元以及利息与罚息3800万美元，总计5800万美元，艾略特收益率高达527%。实际上，如果艾略特同意债务重组，亦可获得2100万本息支付，收益率亦高达191%。

　　（二）阿根廷政府与“钉子户”债权人的十年诉讼历程

　　在秘鲁政府担保银行借款诉讼中，美国上诉法院的裁决引发了较大争议，被认为是纵容了对冲基金的投机行为并扰乱主权债务违约秩序。因此在2005年NML资本管理公司等提出诉讼之时，纽约地区联邦法院对此案例持保留态度。2005—2010年，“钉子户”债权人的诉讼一直没有实质性进展。

　　美国地区联邦法院的态度转变是阿根廷债务重组问题的关键点。事件的拐点在于阿根廷债务互换协议中祭出饱受诟病的“门栓法”（Lock Law），规定暂停对不参与互换协议债权人的支付责任等条款。2010年4月，纽约联邦法院认为阿根廷应该平等地对待所有债权人，并根据原告的要求以及债务违约的“合同法”（Contractual Approach）原则，将阿根廷央行在纽约联储的资产冻结。2011年7月，由于阿根廷政府强烈反对，以及国内美联储和财政部的介入，上诉法院驳回了地区法院的冻结裁决，使得阿根廷央行在纽约联储的资产获得豁免。艾略特再次向最高法院上诉，但最高法院在2012年6月25日决定维持上诉法院的豁免裁决。纽约地区联邦法院业已将阿根廷债务重组拉入了实质性阶段。

　　最终，阿根廷政府败诉，被要求全额支付。没有成功冻结阿根廷央行资产的对冲基金再度向地区联邦法院控告阿根廷政府，并要求全额支付13.3亿美元的债务本息。2012年11月21日，纽约曼哈顿下城联邦法院判决阿根廷必须全额偿付，NML资本管理公司胜诉。阿根廷进行上诉，2013年8月23日，联邦第二巡回上诉法院驳回阿根廷政府的上诉申请，维持原判。阿根廷最后将希望寄托在美国最高法院，但在2014年6月16日，美国最高法院要求：无论何时，阿根廷在支付重组债务时都要全额支付债权人持有的违约债权；同意违约债务债权人通过司法途径清查以至冻结阿根廷政府除豁免之外的海外资产并获得支付。

　　技术性违约的法律根源

　　从债务违约的司法历程看，阿根廷确实有“冤枉”的成分，这次技术性违约中阿根廷政府并没有主观故意；但是，从阿根廷对债权人的处置机制看，其违约则有一定的逻辑性，是对其单方“无赖”行为的一种惩罚。同时，在阿根廷债务重组过程中存在巨大的法律纰漏，使得这些对冲基金得以钻“法律的空子”。在一定意义上，阿根廷债券技术性违约是阿根廷政府与“钉子户”债权人之间的一场法律较量。

　　阿根廷在主权债务重组的制度安排中，存在三个重大的法律问题：一是“门栓法”；二是同等权益条款（Pari Passu Clause）；三是未来权益追溯权（Rights upon Future Offers）。在一定意义上，阿根廷陷入二次违约的债务困局，与这三个法律问题处理不当有关。

　　（一）门栓法

　　“门栓法”是阿根廷在2005年首次债务互换协议中就提出来的关闭条款。这个条款规定：一是禁止政府重开债务互换；二是禁止政府提供更优惠条件；三是暂停对不参与互换协议的债权人履行支付责任。可以看出，阿根廷政府的债务互换本质上是对私人部门的单方一次性互换。

　　“门栓法”在阿根廷主权债务重组中发挥了很大作用。彼德森国际经济研究所债务专家安妮认为，这个条款最大的作用是吓坏了很多债权人，令其只能选择接受或者拒绝——一旦拒绝则使得债权无法获得任何偿付，这种“震慑”作用极大地加速了阿根廷主权债务重组进程。